Komentář: Investoři si nasadili růžové brýle. Růst akcií prý nekončí

Článek si také můžete poslechnout v audioverzi.

Akciové trhy pokračují ve svém impozantním růstu, který započal v roce 2023. Od té doby si index S&P 500 připsal 42,5 % a technologický Nasdaq Composite dokonce 61,3 %. To silně překonává typický historický roční růst o zhruba devět až 10 %. Co stojí za tímto optimismem?

Americká ekonomika je podle oficiálních statistik ve výborné formě, inflace kontinuálně klesá k dvouprocentnímu cíli, zatímco americké společnosti zvyšují své zisky (obzvlášť ty technologické), snižování úrokových sazeb Fedu je na spadnutí a nadšení z umělé inteligence ještě pořád neopadlo. Kdo tedy i letos vsadil na Spojené státy americké, neprohloupil a svezl se na rázné růstové vlně. Tento růst akcií byl do prvního kvartálu 2024 silně koncentrovaný a plynul především z rallye hrstky technologických gigantů, především pak výrobce čipů Nvidia, který si za dané období připsal až více než 800,0 %. Investorům to tak mohlo zdevítinásobit jejich původní investici za necelé dva roky.

Ve druhé polovině letošního roku však začaly chodit slabší ekonomické údaje, které poukazují na konzistentní a vcelku náhlé zpomalování ekonomiky a ochlazování se pracovního trhu v USA. Míra nezaměstnanosti zde roste již několik měsíců v řadě, růst HDP zpomaluje a počet nově zaměstnaných se za období 12 měsíců do března 2024 revidovalo až o třetinu níže! Znovu tak začal sílit narativ ohledně brzkého snižování úrokových sazeb a potenciální hrozící recese.

Tentokrát je ale tento narativ na místě, protože představitelé Fedu již signalizují snížení úrokových sazeb na příštím zasedání 18. září. Pravděpodobně se bude jednat o snížení o 0,25 %, čímž se odšpuntuje cyklus snižování sazeb. To je to, na co investoři netrpělivě čekali, aby mohli začít pomalu opouštět extrémně drahé technologické tituly ve prospěch opomenutých středně velkých a menších společností. Ačkoli šíře současného růstu na trhu je ještě pořád omezená, je ale výrazně lepší než v minulém roce, kdy trhy byly hnány nahoru pouze hrstkou akciových titulů.

Nutno ale poznamenat, že strach z menších společností pořád přetrvává, pokud totiž Spojené státy zasáhne recese, menší společnosti jsou vůči ní mnohem zranitelnější a mají větší pravděpodobnost krachu. Přerotace investorů je tedy zatím spíše opatrná a kolísavá. Důvodem je mimo jiné i pořád ještě přetrvávající optimismus z umělé inteligence (AI). Vše ale zatím probíhá hladce a hraje do rukou akciovým trhům.

Velmi vysoká očekávání trhů jdou ruku v ruce s vysokým oceněním obchodovaných titulů. Současná úroveň ocenění akciových indexů totiž odráží velmi silný očekávaný růst v dalších letech (více než 15% růst zisků v roce 2025). Podle údajů FactSet téměř každý další kvartál tak podle současných očekávání má být výrazně růstový, a to i přesto, že v posledních letech zisky amerických společností spíše stagnovaly. Investoři tak sází, že nyní je ten bod obratu, kdy se firmy přesunou k stabilnímu růstovému trendu. S tím úzce souvisí také rostoucí očekávání snížení úrokových sazeb. Trhy v současnosti očekávají, že Fed 18. září rozpoutá cyklus snižování sazeb, který přetrvá i v dalším roce a do července 2025 dojde ke snížení sazeb ze současných 5,5 % až na 3,5 %.

Takové tempo snižování sazeb je ale typické v období recese. Je tedy možné, že investoři jsou buď příliš optimističtí ohledně snižování sazeb, nebo podceňují potenciál pro zpomalení americké ekonomiky. Možná recese je totiž v cenách akcií obsažena jen minimálně. Ačkoli nutno poznamenat, že jindy užitečná historická analýza v posledních letech pokulhává, protože tržní prostředí je silně odlišné od toho, co většina tržních účastníků ve svých profesních životech dosud zažila.

Nedávné zveřejnění hospodářských výsledků Nvidia za druhý kvartál 2024 a následný pád akcií o více než osm procent je dalším znamením toho, že trhy jsou nyní příliš náročné. Nvidia totiž překonala očekávání Wall Street a vykázala rychlejší růst meziroční tržeb a zisků a také zlepšila svůj výhled do konce roku. Výsledky tak byly vydařené, investoři ale i přesto společnost odměnili výprodejem akcií. To nám napovídá, že trh chtěl vidět ještě razantnější růstovou trajektorii. 

Poměr tržní kapitalizace amerického indexu S&P 500 k očekávaným ziskům stoupá k výšinám, kterých dosáhl na vrcholku v roce 2021. Rozdíl je ale v tom, že tehdy ocenění středně velkých i menších společností bylo podobné jako u těch větších. V současnosti je ale ocenění výrazně náročnější u větších společností. Z historického pohledu byly akciové trhy v roce 2021 extrémně drahé, a to v reakci na výrazné monetární a fiskální stimuly v reakci na pandemii. Věříme, že pozitivní momentum těchto stimulací přetrvává ještě dodnes a spolu s vysokým fiskálním deficitem podporuje ekonomický růst, ačkoli s již klesající intenzitou. Toto momentum se totiž opotřebovává.

I český akciový trh se svezl na oné vlně optimismu, kdy index pražské burzy PX-TR vzrostl od počátku roku 2023 o vzácných 54,0 %. Tento nárůst byl nejvíce tažen skupinou Erste Bank, která si polepšila o necelých 70,0 %, bankou Moneta Money Bank +46,0 % a pojišťovnou VIG +44,0 %. Dařilo se tedy mimořádně bankám, které vydělávaly na vysokých úrokových sazbách. Z fundamentálního hlediska je nyní situace na českém trhu obtížná, neboť se naší ekonomice nedaří růst. České úrokové sazby míří jasně dolů, banky tak mohou přijít o část svých mimořádných zisků a české ekonomice potrvá, než se příznivé účinky nižších sazeb podepíší na ekonomickém růstu. Podle našich odhadů se to může výrazněji projevovat až před druhou polovinou příštího roku. I české akcie jsou tak relativně silně oceněné.

Výše uvedené v kombinaci s tím, že významní a kvalitní investoři, jako je Warren Buffett, Bill Ackman apod., odprodávají akciové tituly a zvyšují svoji peněžní zásobu, nás vede k opatrnosti vůči trhům, které oceňují dokonalý vývoj. Investoři očekávají to nejlepší a přesně to nyní dostávají. Jak dlouho ale tato dokonalost vydrží? Nepomáhá ani fakt, že dluhopisové instrumenty ještě pořád nesou atraktivní výnos s výrazně menším rizikem než akcie. V současné době se ovšem většina analytiků přiklání k tomu, že americký akciový trh po předvolební nervozitě (září, říjen) nalezne druhý dech a dostane se ke konci roku k novým historickým maximům. Ve shrnutí tedy nelze vyloučit, že si akcie na konci roku sáhnou na nová historická maxima, ovšem riziko korekce je na těchto cenách výrazně vyšší, než je historický průměr.