Jak jsme počítali žebříček Česká elita. Vítězí ziskové firmy bez dluhů

Nejhodnotnější českou firmou je polostátní ČEZ, za ním následují energetický kolos EPH a sázkařský holding Allwyn. Tato trojice obsadila první tři místa v druhém ročníku žebříčku Česká elita. Jak se ale pořadí určuje?

Z databází firmy Deloitte, z konkurenčních žebříčků a hlavně z vlastních znalostí o domácím byznysu jsme si sestavili širší vzorek společností, a to podle dvou hlavních kritérií. Hlavní vstupní podmínkou byla převaha tuzemského kapitálu mezi vlastníky, další podmínkou dostatečná velikost.

Podniky pod zahraniční kontrolou jsme hned v počátku vyloučili, byť jejich role ve zdejší ekonomice je tradičně vysoká. Hodně známých značek, s nimiž Češi často spojují svoji identitu (třeba Škoda Auto nebo Plzeňský Prazdroj), jsme nechali stranou pro některý z budoucích podobných projektů.

Podmínkou účasti také bylo, aby firma měla v Česku kořeny a základ svého působení. Mnohé už zabodovaly v cizině a stává se, že jejich zahraniční stopa je větší než ta tuzemská. Pokud ale centrum působení zůstává doma, mezi Českou elitu firmy právem patří a v žebříčku jsou.

Smyslem našeho počínání není dohledávat majetek podle vlastníků. Jako zajímavější jsme vyhodnotili seřadit „opravdové“ firmy, ke kterým si lze vytvořit vztah z pozice zákazníka nebo za nimi vidět konkrétní výrobek či službu. Místo investičních skupin typu PPF, KKCG, Penta, spravujících shluk různorodých podniků, proto v žebříčku najdete jednotlivé součástky jejich portfolia.

Hranici, kde končí oborově vyprofilovaná firma a začíná nesourodý konglomerát, lze stanovit různě a některé případy jsou hraniční. Skupiny EPH, Agrofert, Sev.en či MTX sice také působí košatě, ale tuto čtveřici jsme do žebříčku zařadili kvůli užšímu zaměření na jedno nebo více příbuzných odvětví.

Důležitou roli hrálo také konsolidované účetnictví těchto společností. Jejich rozřezávání na součástky by vedlo jen ke zmatku a vzdalování se od pravdivého popisu, jak firmy ve skutečnosti fungují.

Hodnota ČEZ, banky Moneta nebo zbrojovky Colt CZ se určuje stejně jednoduše jako u největších firem světa typu Nvidia, Apple nebo Microsoft. Všechny tyto společnosti mají své akcie – nebo přinejmenším jejich část – na burze akcie, a tak nemá smysl vymyslet nic jiného než násobení počtu cenných papírů jejich tržním kurzem. Ten jsme brali ke konci září, ke stejnému datu jsme brali i měnové kurzy.

U ostatních společností, které na burze nejsou – a takových je v Česku narozdíl od západních ekonomik velká většina – je počítání hodnoty složitější. Pořád jde ale o řešitelný úkol, na kterém stála největší část naší práce.

Když nějaká firma doopravdy mění vlastníka, její ocenění bývá dlouhý, nákladný a někdy i detektivní proces. Na jeho začátku je ale orientační odhad, který si každá strategicky uvažující firma sama o sobě průběžně vede. Mezi podnikateli, bankami a akvizičními poradci panuje shoda nad tím, jak při těchto indikativních výpočtech postupovat. Koneckonců i proto firmy vedou účetnictví, kde lze základní data najít ve standardizovaném formátu a po kontrole auditorů.

Jednou z metod pro stanovení hodnoty je simulovat situaci, kdy by firma musela ze dne na den skončit. V takové chvíli by došlo k rozprodání majetku, splacení dluhů a vyplacení zbytku do rukou zakladatelů. Laikům může takový postup intuitivně dávat smysl, v praxi se ale takto postupuje jen u kolabujících podniků. Jde totiž de facto o likvidaci, která u dobře fungujících organismů postrádá smysl. Přišlo by totiž vniveč to hlavní, proč se podniká.

Hodnota úspěšných firem stojí na tom, jaký zisk jsou schopny vytvářet a jaký výnos díky tomu dokáží svým vlastníkům opakovaně – každý rok – přinést. Od toho se v praxi při akvizicích firem odvíjí i kupní cena. Nový vlastník si firmu pořizuje de facto jako stroj na peníze a svou investicí si budoucí tok zisků předplácí.

Klíčové je rozhodnutí, jak dlouho kupovaný stroj vydrží ve stejné kondici. Jinými slovy – kolik násobků zisku se sluší za firmu zaplatit, v očekávání, že právě tolik let může firma bez velkého rizika dál fungovat a vydělávat. V některých odvětvích, jako je výroba zbraní nebo psího žrádla, trh aktuálně pracuje s dlouhou perspektivou. Jinde, třeba u těžby uhlí, naopak s velmi malou.

Pro tyto účely existuje celá řada databází, které mapují podobné transakce v daném odvětví a průběžně sledují poměr zisku a ceny akcií u firem obchodovaných na burzách. Komparace tržních násobků zisku je pro oceňování firem v praxi jedním z hlavních vstupů a stejně tomu je i u našeho žebříčku.

Druhým parametrem vedle ziskovosti je zadlužení firem či naopak přebytek volné hotovosti. Tržní hodnotu vlastního jmění dluhy ovlivňují stejným způsobem, jako by se lišila kupní cena dvou sousedních domů, z nichž jeden je zatížený hypotékou.

Jinou metodou se oceňují banky, u kterých se hodnota určuje podle poměru zisku k vlastnímu kapitálu, a developerské společnosti, kde jsme v souladu se zvyklostmi v odvětví měřili čistou hodnotu aktiv.

U všech vypočítaných hodnot je důležité zdůraznit, že jde jen o orientační odhad a že zvolené postupy mají své limity. Praxe ukazuje, že lze prodat i ztrátovou firmu, naše odhadní metody jsou ale v tomto ohledu více konzervativní, a tak se do užšího výběru dostaly jen podniky, které vydělávají.

Při výpočtech jsme využívali poslední dostupné výkazy. Tedy zpravidla ty za rok 2023, jen ve výjimečných případech za rok 2022, pokud firmy ještě nemají loňské účetnictví uzavřené, ale zároveň u nich žádný dramatický výkyv.