Článek
I když inflace v novém roce klesne, centrální banka to sotva může vydávat za úspěch. „Za posledních pět let je výkon České národní banky mizerný, skoro nejhorší ve vyspělém světě,“ říká Tomáš Havránek, profesor ekonomie na Institutu ekonomických studií Univerzity Karlovy, bývalý člen Národní ekonomické rady vlády a také bývalý poradce dnešního guvernéra ČNB Aleše Michla.
Pár rad má pro centrální bankéře i nyní. Třeba lépe investovat mamutí devizové rezervy a „zapsat se do dějin“ jako tým, který vydělá Česku peníze, které mu momentálně tolik chybějí.
Věříte České národní bance, že příští rok inflace opravdu odezní?
Věřím, že inflace klesne někam k třem procentům. Přes všechna selhání, jichž se naše národní banka dopustila za poslední roky, tu není nikdo, kdo by uměl inflaci předpovídat lépe. Tedy v krátkém období, na čtvrt až půl roku dopředu. V ČNB se tomu věnují desítky expertů a nebudu si hrát na to, že vím víc než oni. Inflace kolem tří procent ale není úspěch. Je to pořád strašně slabý výsledek.
Proč slabý? Inflace začínající dvojkou tu nebyla od léta 2021. A jde o hodnotu v souladu s cílem ČNB.
Podívejte, ČNB vždycky bude slibovat inflaci kolem dvou procent. Ve své prognóze bude vždycky mít, že inflace bude dvě procenta – když počkáme dost dlouho. Jinak by ČNB musela říct, že svůj cíl nedokáže doručit. V odhadování inflace na rok a více dopředu má ale ČNB historicky stejně mizernou výkonnost jako všichni ostatní. Proto dvouprocentní inflace na konci prognózy nic neznamená.
Proč vám vrácení inflace mezi dvě až tři procenta nepřijde jako úspěch?
Za poslední tři roky máme kumulovanou inflaci 33 procent. Ceny stouply o třetinu. Pokles na tři procenta je pomalejší zhoršování, ale nelze říct, že je to návrat k cenové stabilitě. Propad kupní síly peněz se tím nespraví. Přitom podle ústavy se ČNB má snažit o stabilitu cen, ne inflace. Aby ČNB získala svoji ztracenou důvěryhodnost aspoň částečně zpět, musí zajistit víc než jen zpomalení inflace. Je potřeba cílit na mírný pokles cen, aby se část ztracené hodnoty peněz vrátila zpět.
Jak by šlo zařídit, aby ceny příští rok klesly?
Stačilo by nedělat nic. Respektive pokračovat v tom, co ČNB dělá poslední rok a půl – tedy držet úrokové sazby na sedmi procentech. Když byla inflace dvouciferná, tak ji ČNB tolerovala. Teď by mohla symetricky tolerovat mírnou deflaci. Předtím pomohla dlužníkům, teď pomůže střadatelům.
Většina ekonomů by namítla, že taková politika by vedla k dalšímu útlumu a že nestojí za to. Vy myslíte, že stojí?
Uznávám, že pro řadu lidí a firem by to bylo bolestivé. I mně se blíží doba, kdy budu muset refinancovat hypotéku. Ale ČNB mi za poslední tři roky umazala třetinu dluhu. A mým rodičům naopak třetinu životních úspor. Teď je čas, aby se karta obrátila a reálné úroky zůstaly kladné. Mimochodem za celou dobu existence České republiky byly jen pár let úroky na spořicích účtech vyšší než inflace. Takže nechme teď vydělat střadatele i za cenu mírné deflace.
Dokážete odhadnout, jaké by to mělo náklady? Už teď se lze často setkat s názorem, jaký má třeba exguvernér Jiří Rusnok, že ČNB ekonomiku zbytečně dusí a že s úroky už měla jít dolů.
Nikdo nechce, abychom snížili ceny o třetinu. To by bolelo hodně. Ale mírná deflace ekonomice neškodí. A pokud inflace opravdu pomáhá, měli bychom teď zažívat boom. Vždyť podle dat Eurostatu máme za posledních pět let druhou nejvyšší inflaci v Evropě. Výkon ekonomiky nebyl v posledních letech nijak slavný, ale nebyl ani tak mizerný, jak se říká.
Opravdu? Hodně se poslední dobou mluví o tom, že jsme se jako jediní v EU ještě ekonomicky nevrátili na předcovidovou úroveň. Že jsme v EU v tomto ohledu rarita. Nejsme?
Zrušili jsme EET, čímž se část ekonomiky přetřela z bílé na šedou. Protože umíme měřit jen tu bílou část, výkon ekonomiky se opticky snížil. Detaily toho mechanismu už jsem u vás v létě popisoval. Ten příběh, že jsme se jako jediní nevrátili na předcovidovou úroveň, bychom měli pohřbít.
Proč jsme vlastně měli v Česku tak vysokou inflaci?
Musíme začít tím nejdůležitějším, odkud se vlastně inflace bere. Jasně, přicházejí šoky ze zahraničí a od vlády. Ale skoro všichni ekonomové se shodnou, že v období pěti a více let o inflaci nakonec rozhoduje centrální banka, která kontroluje cenu peněz, úrokové sazby. Když tedy máme po dobu pěti let skoro největší inflaci ve vyspělém světě, je to jednoznačně vina naší národní banky. Nejde to svést na covid, na válku ani na zelenou transformaci.
Co podle vás zdejší centrální banka pokazila?
Přesný mechanismus pořád neznáme, nemáme k tomu vědecké studie. Ale zárodek inflace je třeba hledat v intervencích proti koruně z let 2013 až 2017. Jejich smyslem bylo rozpumpovat ekonomiku, „natlakovat papiňák“, jak říkala ČNB. A to se povedlo. Po roce 2017 jsme chvíli rostli skoro nejrychleji na světě. Částečně to bylo dáno opticky zavedením EET, podobně jako teď v opačném směru. Každopádně jsme po ukončení intervencí měli jednu z nejvíc přehřátých ekonomik v Evropě. A ČNB na to nezvládla včas zareagovat.
Vy jste v ČNB tehdy byl. Proč jste si tohoto přehřátí nevšimli? A pokud jste si ho všimli, proč jste nic nepodnikli?
Přetrvávala obava z deflace, kvůli které se předtím intervence spouštěly. Úrokové sazby proto zůstaly nízko, inflační papiňák se neupouštěl. A v roce 2021 – když skončily covidové lockdowny a vláda pokropila zemi vrtulníkovými penězi – vybouchl. ČNB mimochodem vládu v pumpování peněz tehdy vydatně slovně podporovala. Zpětně je dobré přiznat kredit lidem, jako byl viceguvernér ČNB Mojmír Hampl, kteří po roce 2017 navrhovali výrazně vyšší sazby. Zůstali v menšině, ale měli pravdu.
Co byste dnes dělal jinak?
Byl jsem tehdy Mojmírovým poradcem a s prosazováním vyšších sazeb jsem mu měl pomáhat víc. Měl jsem psát přesvědčivější stanoviska pro zbytek bankovní rady, měl jsem lépe přemlouvat ostatní poradce. Beru to i jako své osobní selhání a omlouvám se za to.
Poslední dva guvernéři, Aleš Michl a Jiří Rusnok, kvůli inflaci kritizují jeden druhého. Za koho podle vás ČNB zaspala víc? Kdo má na dnešním stavu hlavní vinu?
Už jsme se bavili o tom, že úroky měly být mnohem vyšší v letech 2017 až 2019. Tehdy byl guvernérem Jiří Rusnok. Další kritická chvíle přišla na podzim 2021. To už bylo jasné, že inflace u nás vylétne. A také že tomu zvyšování sazeb nezabrání, protože to se v inflaci naplno projevuje v horizontu jednoho až dvou let. Nabízelo se tedy provést to, co ČNB udělala v roce 2013, ale v opačném gardu: spustit masivní intervence, ale tentokrát za posílení koruny. Tedy chovat se symetricky a prodat většinu eur, které mezi roky 2013 a 2017 ČNB nakoupila za nově vytvořené koruny. Není sporu, že by to inflaci rychle snížilo.
Proč to ČNB neudělala?
Přiznám se, že tomu dodnes nerozumím.
Nynější guvernér Michl už před nástupem do úřadu slíbil Miloši Zemanovi stabilitu sazeb, pak nejspíš nechtěl slib porušit a držel se ho, i když inflace dál rostla a aparát ČNB radil sazby zvedat. Byla to chyba?
U hodnocení Aleše Michla také musím uvést střet zájmů, byl jsem půl roku též jeho poradcem, když byl ještě řadový člen rady. Je ale potřeba konstatovat, že proti inflaci nová bankovní rada aktivně neudělala nic.
Vy prosazujete tezi, že centrální banka nemá výsledky mimo jiné proto, že je – jak říkáte – „rozbitá“. Co tím máte na mysli?
V bance chybí názorová pestrost a diskuze, která tam dříve vždy probíhala. Když se rozhodovalo o intervencích v roce 2013, rada opakovaně přehlasovávala guvernéra Singera. Trvalo mu několik měsíců, než přesvědčil Mojmíra Hampla a dal dohromady většinu v bankovní radě. Výsledné rozhodnutí se třeba někomu nemusí líbit, ale vyhrála argumentačně silnější strana. Nic takového za posledních sedm let v ČNB nevidíme.
Proč ne?
Ne proto, že by radní ČNB nebyli dost dobří. Jsou to skvělí experti. Není to osobní selhání, je to selhání ČNB jako instituce. Problém je feudalismus ve jmenování rady. Centrální banku rozbil Miloš Zeman, když dovolil oběma posledním guvernérům, aby si sami vybrali skoro celý zbytek rady. Jako by ČNB byla jejich léno. U Aleše Michla je to ještě horší v tom, že výběr guvernéra nastal souběžně s obměnou skoro celé rady. Radní jsou pak guvernérovi zavázaní. Co chce guvernér, to bude.
O tom se často mluví, ale jak radním dokázat, že plní to, co jim guvernér řekne, místo toho, co považují za správné?
Chcete důkaz? Současná rada odhlasovala Alešovi jmenování Vladimíra Kruliše šéfem jedné z nejdůležitějších sekcí ČNB. Věděli, jaké to bude mít důsledky pro reputaci ČNB i jejich vlastní, a stejně to udělali.
Pokud je ČNB rozbitá, kdo ji můžu opravit?
Jedině prezident a Parlament.
Co zmůže současný prezident? Mandáty v ČNB jsou delší než na Hradě a Petr Pavel bude během tohoto funkčního období nominovat jen jednoho ze sedmi radních.
Nestačí jenom počkat pět let a pak vyměnit Aleše Michla. Je potřeba rozbít dnešní souběh mandátů. Současný prezident se může domluvit se členy bankovní rady, kteří ještě mohou mít další mandát, aby v horizontu tří let postupně rezignovali. On je pak obratem jmenuje na dalších šest let, ale každého v jiný moment. Bylo by to výhodné pro všechny. Čtyři současní radní sice mohou teoreticky získat ještě jeden mandát, ale také nemusí. A takto by měli jistotu, že si opravdu protáhnou funkci o dva tři roky. Hlavně by to ale pomohlo ČNB. Výběr lidí do jejího vedení by se vrátil k původnímu stavu, kdy byla rada obsazována postupně a nedocházelo k jednorázovým zemětřesením.
Jak by mohl centrální banku opravit Parlament?
Pomohlo by, kdyby lépe vymezil odpovědnost ČNB v zákoně. ČNB má obrovskou moc a je nezávislá. Ale co když naprosto odmítne bojovat proti inflaci? Pak dnes není síla, která by ji nějak usměrnila. Můžeme se dostat i do situace, kdy se vedení ČNB ani neomluví a bude se jen vymlouvat na všechny ostatní, na vládu, na zahraničí. Byl bych rád, aby v zákoně o ČNB byla povinnost pro guvernéra napsat prezidentovi omluvný dopis, když je inflace nad tolerančním pásmem. Něco podobného, jako mají ve Spojeném království.
Co by takový dopis zachránil?
Muselo by jít o dopis, v kterém se ČNB nemůže jen vymlouvat, ale kde musí jasně říct, co udělala špatně. A hlavně co udělá příště jinak. Osobně bych taky rád viděl, abychom se dohodli, co vlastně po ČNB chceme. Jakou ideální inflaci – stávající dvě procenta, která si ČNB určila sama? Nebo nula procent v průměru? Dohodněme se, dejme to do zákona a pak bankovní radu honorujme podle výsledků. Když centrální bankéři inflaci udrží na cíli, ať dostanou bonusy navíc.
Co by měla ČNB dělat teď?
Jak už jsem naznačil, měla by se hlavně omluvit. Růst cen o třetinu během tří let, to je pro reputaci banky velká rána. V zahraničí tomu lidé prvně nevěří, potom se smějí. Proč bychom měli ČNB důvěřovat, že příště nic takového nedopustí? Že si můžeme v korunách spořit na důchod nebo pro děti? Omluva je začátek. Každý dělá chyby, omluva není ostuda. Ostuda je házet vlastní vinu na ostatní.
Často mluvíte o tom, že by ČNB měla lépe spravovat devizové rezervy. Jde přitom o hodně citlivou věc, svobodná správa rezerv je jedním z pilířů nezávislosti. Co byste radil dělat jinak?
Prvně je potřeba říct, co vlastně ty rezervy jsou. Není to žádný balík na horší časy, který bychom krvopotně naspořili. Je to vedlejší efekt dvou věcí. Zaprvé, když ČNB oslabuje korunu, jak se to dělo ve velkém v letech 2013 až 2017, tak vymačkává na klávesnici nové koruny a za ně na trhu koupí eura. Ta tvoří hlavní část dnešních rezerv. Zadruhé, když z Bruselu proudí dotační eura, tak je ČNB také stáhne do rezerv, také za ně vymačká nové koruny a ty pak pošle vládě. Rezervy tedy nikdo cíleně nevytváří. Když už je ale máme, tak se dají lépe využít.
Jak?
Dvěma způsoby. Nejlepší je použít je v krizi, když je výjimečně vysoká inflace. O tom jsme se bavili – tak, jak ČNB předtím eura kupovala, tak je měla v roce 2021 naopak prodávat, tím tlačit korunu ke zpevnění a inflaci tlumit. Když to ČNB odmítla pořádně udělat i v situaci největší inflační krize za generaci, tak tím říká, že rezervy nejspíš strategicky nepoužije nikdy. Pak ale – a to je hlavní – by je neměla nechat hnít, ale měla by je investovat tak, aby dlouhodobě vydělávaly. Mimochodem i zainvestované rezervy může v krizi použít na posílení koruny.
Když jste o lepším využití rezerv mluvil nedávno v Otázkách Václava Moravce, šlo to celé v televizní zkratce číst i tak, že chcete z devizových rezerv sanovat veřejné rozpočty. Což pak hned dva bývalí guvernéři kritizovali jako nápad, který by znamenal nebezpečný zásah do nezávislosti banky. Jak to tedy je? Jde vám jen o lepší výnosy z rezerv? O investiční strategii ČNB, o to, jak dělá svůj portfolio management?
Už o tom píšu pět let a některé očividné věci zapomínám opakovat. Ale kolegové tomu rozumí. Nikdo nechce ČNB nic sebrat, je potřeba začít debatu na téma, kolik rezervy vydělávají. Za posledních pět let je to v průměru pod jedním procentem, a to bez vlivu posilování koruny. Úplně stejnou úvahu provedl před lety Singapur. Když si uvědomil, že má devizových rezerv víc, než potřebuje, tak jich většinu zainvestoval na dlouhodobý výnos. Často do akcií, což je v dlouhodobém horizontu nejlepší investiční strategie, ale taky do nemovitostí. Když investujete do akcií, kupujete si podíl na ziscích světových firem. De facto si tak kupujete účast na technologickém pokroku. Můžete vydělávat – samozřejmě s dočasnými výkyvy – dlouhodobě šest procent ročně, to je standardní mezinárodní zkušenost.
Věříte tomu, že by se ČNB tímto mohla dopracovat k příspěvkům do státního rozpočtu?
Ano – a jediné, co stačí, je, aby se k tomu rozhodl guvernér. Zbytek plyne ze současné zákonné úpravy: ČNB převádí své zisky do státního rozpočtu. V zahraničí jsou takové převody úplně normální. Jen tady na to nejsme zvyklí. Je samozřejmě pravda, že ČNB musí nejdříve uhradit svou ztrátu z minulých let, která vzniká tím, že koruna dlouhodobě posiluje a nevydělávající rezervy ztrácejí v korunovém vyjádření hodnotu. Ale o to víc by se měla ČNB snažit, aby rezervy vydělávaly.
Jak veřejnosti vysvětlit, že jde přece jen o jiný okruh peněz, který by měl zůstat stranou běžné fiskální rozvahy? Nepovažujete za riskantní navykat veřejnost na to, že ČNB bude státu takto vypomáhat, místo aby si hleděla jen své měnové politiky? Nemáte obavu z toho, že se takového řešení chopí v zjednodušené verzi političtí extremisté a přijdou jednoho dne třeba s nápadem platit z rezerv ČNB důchody?
Extremisté mají rezervy pod kontrolou teď: extremisté nulového rizika. Jasně, když máte balík tří bilionů korun a neberete riziko, tak máte jistotu. Máte jistotu, že budete pomalu prodělávat. Nebudou tam žádné velké výkyvy, za které by vás někdo mohl kritizovat. Ale jedním z úkolů národní banky je učit veřejnost finanční gramotnosti. Musíme umět brát kalkulované riziko, jinak budeme chudí. Investovat devizové rezervy do akcií je dobré riziko a toto rozhodnutí můžeme podpořit stohy ekonomického výzkumu a zahraniční praxe. Nejsem sám, kdo tohle říká. V ČNB jsme se tohle snažili zvednout od roku 2017. Kdyby mezi lety 2017 a 2019 ČNB postupně investovala rezervy do akcií, vydělala by do dneška kolem bilionu korun. Čili nebyla by půl bilionu ve ztrátě, ale půl bilionu v plusu. Mrzí mě, když tady bolestivě hledáme desítky miliard pro zdravotnictví a školství. Přitom ročně vyhazujeme stamiliardy z okna. Je mi z toho smutno.
O svojí vizi, jak udělat z ČNB cosi jako fond bohatství, mluvil ještě jako řadový člen bankovní rady často právě Aleš Michl. Tehdy jste si v této věci rozuměli? A pokud ano, bude ji podle vás propagovat i nyní jako guvernér?
Ano, v tomhle rozuměli, ale není potřeba fond bohatství. Stačí, aby Aleš sebral odvahu udělat správnou věc. Mně se zdá, že nechce nic riskovat. K čemu je guvernérem? Nerozumím třeba tomu, proč se bojí chodit do diskuzních pořadů, kde nejsou předem připravené otázky. I nepříjemná komunikace je součást práce guvernéra, za kterou je dobře placen. Pokud je jeho ambicí zapsat se do historie, ve správě rezerv má příležitost.
Vaše stížnosti na špatné fungování ČNB bychom nemuseli řešit, kdyby Česko mělo euro. Jste příznivcem jeho přijetí?
Jsem příznivcem cenové stability. Dlouho jsem si myslel, že ji budeme mít spíš s korunou než s eurem. Teď už si tak jistý nejsem.
Jste tedy pro euro?
Ekonomicky ta otázka nejde zodpovědět, výhody a nevýhody eura jsou zhruba vyrovnané. Takže se dostáváme k politice a emocím. Často cestuji, tedy pro mě je euro výhodné. Také je výhodné pro investice do zahraničí. Když přijmeme euro, nebudeme moci z EU odejít, protože by to znamenalo totální finanční kolaps země. To je důležité si uvědomit. Euro navěky zaručí naše spojení s Evropou, v dobrém i ve zlém.
Proti přijetí eura je ale dlouhodobě přes 70 procent Čechů. Věříte, že se eura někdy v Česku dočkáte?
Ne. Jsem sice osobně pro euro, ale nejsem si jist ohledně výhodností pro ostatní lidi a celou zemi. Takže euro nebudu hlasitě propagovat. Tak to vidí řada lidí, se kterými se bavím a kteří by jinak pro euro hlasovali. Nevěřím, že se během mého života podaří najít pro euro většinu. Podle mě jsme my Češi v jádru monarchisté. Volíme sice prezidenta, ale vnímáme ho jako krále. Máme rádi svého krále a svoji korunu. Nebudeme se jí chtít vzdát, jsme v tom jiní než Poláci nebo Maďaři. Vůbec bych se nedivil, kdyby obě země jednoho dne už euro měly a my bychom byli dál ostrovem s korunou.
