Miroslav Singer: Inflaci se dá čelit jen za cenu zabrzdění ekonomiky

Debata o trvalosti vyšší inflace a potřebě zásahů centrálních bank proti ní, které si u nás před volbami mohla povšimnout i laická veřejnost, končí. Nahrazuje ji a na nějakou dobu evidentně nahradí nová diskuse o tom, jak nepřipustit skutečně dlouhodobou přítomnost vyšší, či vysoké inflace. Půjde také o debatu o budoucnosti centrálních bank, jejichž kredibilita je a bude tímto vývojem výrazně poškozena. I tím, jak těžké bude tento vývoj napravit, se zabývá tento text.

Pro čtenáře s vyšší vírou spíše v cizí než ty české instituce, může být v tomto kontextu překvapivé, že poslední významnější centrální bankou, která se dodnes tváří, že inflační tlaky tu s námi nezůstanou na delší dobu, je ECB. A to poté, co už ke zvýšení přistoupily nejen centrální banky našich sousedů s vlastní měnou, ale například i Bank of England. Je to dáno samozřejmě i tím, že měnově-politickou reakci na nárůst inflace v eurozóně, tedy ukončení nákupu aktiv a zvýšení sazeb, komplikuje to, že pro řadu slabších členů této měnově-politické oblasti by to znamenalo dramatické, možná i dlouhodoběji neudržitelné zvýšení nákladů financování jejich státního dluhu.

Rozuměj, takový postup by riskoval rozpad dnešní eurozóny. Takže reakcí banky eurozóny, kde poslední srovnatelné inflační číslo je lehce vyšší než u nás, je držet záporné úrokové sazby.

Budu teď trochu osobní. Moje představa, že vyspělejší země jsou ve významných oblastech správy státu většinou dále než my, dostala definitivní ránu ve finanční krizi let 2007–2013. Nejprve nás představitelé USA ujišťovali, že krize nestandardních hypoték je krizí omezeného finančního sektoru bez dopadů na finanční trh jako celek. Pak si zase němečtí politici užili svou vlnu schadefreude, aby za pár dnů zachraňovali svou banku… To vše přitom byla krize, kterou nejen náš, polský, či slovenský finanční sektor přečkal bez „ztráty kytičky“.

Přitom je třeba dodat, že zatímco angloamerické, či asijské instituce byly v předchozích krizích minimálně schopny se relativně rychle učit z předchozích chyb, právě evropské instituce včetně ECB zatím bohužel docela konzistentně vykazují schopnost nacházet se většinou „behind the curve“, tedy reagovat příliš pozdě, aplikovat své nástroje napřed příliš málo, aby je nakonec byly nuceny velmi draze plošně nasazovat, když už je skutečně pozdě.

Snad tomu tak tentokrát nebude, ale získala-li v minulosti masa spořivých německých občanů – srovnatelný ukazatel inflace je dnes u nás 4,8 %, v Německu 6,0 % – pocit, že jim někdo, něco znehodnotilo úspory, nečekalo Evropu nic pěkného.

Podcenění inflačních tlaků, kterému jsme se nevyhnuli ani u nás, má několik zdrojů. Prvním je samozřejmě pandemie, kterou jsem již několikrát přirovnával k významnějšímu válečnému konfliktu. To srovnání naneštěstí sedí, přestože jsem přesvědčen, že byl lepší způsob jak s virem „válčit“, než ten, který většina zemí včetně nás aplikovala, a to jak v oblasti počtu obětí, tak ekonomických nákladů pandemie. A minimálně na jejím počátku bylo měnové i rozpočtové uvolnění odpovídající reakcí.

Teď už tomu však není, je totiž evidentní, že vir tu s námi zůstane, ale my už s ním umíme lépe zacházet stejně jako lépe léčit ty, u kterých to průběh vyžaduje. Stávající cenové vzedmutí je však nepochybně i reakcí na předchozí makroekonomické uvolnění a čelit mu bude možné jen odpovídajícím makroekonomickým přitvrzením (text píši v den, kdy Česká národní banka oznámila další zvýšení úrokové míry na 3,75 procenta). V Evropě se přitom k problému přidružují dramatické šoky v podobě vzedmutí cen energií, primárně plynu, které jsou primárně „naším společným evropským“ dílem. Za pozornost stojí, že ceny energií obecně nejsou na historických maximech a cena plynu je v Evropě úplně „mimo“ jejich současný vývoj. Proto také zřejmě rychle neodezní a mohou být schopny dále destabilizovat inflační očekávání a rozpoutat inflační spirálu.

Málokdo si v kontextu důvěryhodnosti centrálních bank uvědomuje, že zvládání cenového vývoje bude centrálním bankám komplikovat také rozšíření jejich mandátu, ke kterému v posledních dekádách došlo. Již zmíněným extrémem je samozřejmě ECB, ale například i ČNB je dnes odpovědná za dohled, ochranu spotřebitele, americký Fed se cítí odpovědný za nezaměstnanost menšin a máme tu pro mnoho centrálních bank a dohledových institucí relevantní Green deal atd., atd.

Jestli prudké zvýšení úrokových sazeb zraní finanční instituce, či jiné segmenty ekonomických subjektů, nelze čekat, že někdo bude centrální banky šetřit. V tomto smyslu jsou samozřejmě v problematičtější situaci centrální banky ekonomik více ovlivňovaných výkyvy akciových trhů, pro které přitvrzování rozhodně neznamená podnět k růstu akciových indexů. I když koneckonců ČNB už dnes musí začínat vysvětlovat, jak je možné, že schválení prospektu emitenta dluhu neznamená jistotu, že investor do dluhopisů o své peníze nepřijde.

Nevěřme také politikům, když se tváří protiinflačně. V tuto chvíli je ve většině vyspělých ekonomik nezaměstnanost nízká, ekonomický růst pozitivní, inflace vypadá jako jediný problém. Jenže inflaci se dá čelit jen za cenu razantního podvázání ekonomického růstu. V okamžiku, kdy začnou lidé ztrácet zaměstnání, firmy krachovat a stát přicházet o příjmy a nuceně navyšovat výdaje spojené s nezaměstnaností, bude situace jiná.

Moc jsem nechápal, proč Andrej Babiš spustil před volbami přestřelku s ČNB ohledně vhodnosti přitvrzení měnové politiky. Politické body mu totiž tehdy přinést nemohla, za rok při prezidentských volbách to už ale může být jinak.

I náhlé zaujetí amerických politiků růstem cen bude nejspíše po dopadech přitvrzení Fedu uvadat. A při veškeré mé, ne bez nákladů prožité zkušenosti, s obecně „spořitelskou“ mentalitou občanů středoevropských zemí, je třeba připomenout, že i Německo si za „měnového panování“ vůči inflaci averzní Bundesbanky zažilo období, kdy míra inflace zdaleka nebyla ani pod 5 %.

Konkrétní podoba debaty o politice ČNB nabyla poněkud bizarní polohy, na které se nepochybně odráží a bude odrážet i blížící se výměna většiny bankovní rady včetně guvernéra a touha jejich aktérů „být“ v tomto kontextu „vidět“. Ke kritice razantního přitvrzení měnové politiky ze strany Andreje Babiše se tak přidal i Václav Klaus a Jan Švejnar. Naopak bývalý poradce bankovní rady Tomáš Havránek požaduje zrušení inflace jako neústavní a cílení dlouhodobé stability cenové hladiny, tedy vyvážení nárůstu cen jejich poklesy. Troufnu si tvrdit, že ani jedna z těchto poloh debaty neobohatí rozhodovací procesy v naší centrální bance.

Nejprve k tezi, kterou s Andrejem Babišem sdílí dosti nepravděpodobné duo V. Klaus a Jan Švejnar (uvádím je pro jistotu, v neutrálním abecedním pořadí) – tedy „nedělat nic“. Není náhodou, že tuto politiku neprovádí dnes už ani jedna středoevropská centrální banka kontrolující vlastní měnu.

Už před pandemií se „nové“ středoevropské ekonomiky zřetelně přehřívaly. Navíc je těžké si představit, že by při měnové politice netečné vůči stávajícím cenovým tlakům přicházejícím i z domácí poptávkové situace nedošlo k další destabilizaci, tedy nárůstu inflačních očekávání, jejichž i tak ne zcela jistý a snadný návrat na pozice alespoň blízké cíli by následně nevyžadovaly mnohem razantnější a delší restrikce ekonomiky.

V tomto se dnešní situace dramaticky liší od situace roku 2008, ve které ČNB zvládala cenové tlaky plynoucí z nárůstu cen ropy a zvýšení DPH skutečně pouhou komunikací.

I tehdy to byla nesnadná volba s riziky, které nebylo možné ignorovat, koneckonců byl to rok, ve kterém ECB předvedla famózní a neslavný obrat, kdy nedlouho po navýšení sazeb zdůvodněném právě potřebou čelit cenovým tlakům musela po přelití finanční krize do „jejího hájenství“ na mimořádném zasedání sazby prudce snižovat.

K požadavku stability cenové hladiny snad jen několik vět. Pominu-li subtilnější závěry ekonomické teorie i statistiky vedoucí k závěru, že stabilní cenová hladina znamená růst reálné kupní síly příjmů, (tedy dlouhodobé zvýhodnění střadatelů před investory, což nemusí být pro fungování kapitalismu optimální) máme za sebou přes sto let fungování centrálních bank v demokratických společnostech. A v Evropě také dvě známé epizody, kdy se politici o něco takového po první světové válce pokusili. Jmenovitě ve Velké Británii jako ministr financí Winston Churchill a u nás ve stejné funkci Alois Rašín. Atentát, který tragicky ukončil nejen život našeho ministra financí, ale u nás i tuto politiku, mimo jiné v naší kolektivně vnímané historii státnosti zastírá to, co si ve Velké Británii uvědomil a přiznal už W. Churchill ve svých pamětech.

Podobné trendy, byť mohou být před samotným pokusem o jejich realizaci populární, mají mimořádně katastrofální důsledky pro ekonomiky i pro kariéry jejich strůjců. W. Churchilla dopady pokusu o návrat na předválečnou cenovou hladinu (Velká Británie zažila masovou nezaměstnanost a hladové pochody už před příchodem Velké deprese) odsunuly na okraj politické scény, odkud se triumfálně vrátil až v důsledku rozpoutání druhé světové války.

A mimochodem, představa Tomáše Havránka, že centrálním bankám, jejichž důvěryhodnost byla narušena v důsledku dramatického růstu inflace nad jejich slib, tedy inflační cíl, vrátí důvěru ještě mnohem odvážnější slib neměnné agregátní cenové hladiny, mi připadá jako ukázka schopnosti mimořádně inteligentních osobností, ke kterým ho počítám, občas přesvědčit sama sebe o evidentním nesmyslu.

V praxi teď bez ohledu na potenciální změny režimů měnových politik zažijeme zřejmě méně dramatické souboje, tedy souboje o míru praktického přitvrzení měnové politiky, jež navrátí inflaci v jednotlivých ekonomikách k nízkým jednociferným hodnotám. Nemusí se to povést všude, a tam, kde k tomu nedojde, budeme nepochybně pozorovat jevy, které nám připomenou, že i mandátem apolitické centrální banky jsou (jen) součástí politického systému. A právě ten může v extrémnějších případech měnit nejen jejich mandát, ale i jejich institucionální zakotvení a definici cílů jejich fungování. A to vše, doufejme, stále v rámci fungování demokratického režimu.

V praxi nyní čeká Českou národní banku období, kdy i za střetů s českou politickou sférou bude muset nepochybně činit většinou nepříliš populární kroky, jež povedou k tomu, že se míra inflace znovu dostane bezpečně na hodnoty blízké nule. Jedině tím obnoví důvěru v její vůli a ochotu naplňovat svůj ústavní mandát. Limitovat ji samozřejmě budou nejistoty (post)pandemického světa, nutnost starat se i o stabilitu finančního systému a nejspíše i blízkost eurozóny a nutnost nepřekročit tempo posilování kurzu koruny, které by znamenalo destabilizace české reálné ekonomiky.

Čas na úvahy o dramatičtějších změnách v zakotvení této instituce v našem politickém systému přijde teprve v okamžiku, kdy by se jí to dlouhodoběji nedařilo. Doufejme, že tomu tak nebude, a v každém případě bude mít nyní Česká národní banka i v tomto kontextu před sebou práce dost.