Studie: Až 13 fondů tahá klienty za nos. Jen kopírují trh a inkasují

Článek si také můžete poslechnout v audioverzi.

Autoři studie z VŠE zkoumali celých deset let celkem 50 aktivně spravovaných podílových fondů. Porovnávali akciové fondy z nabídky velkých českých bank či renomovaných investičních společností – konkrétně Amundi, Conseq, České spořitelny či ČSOB.

Jan Kölbl a Ladislav Tyll z Fakulty podnikohospodářské Vysoké školy ekonomické ve spolupráci s Mohitem Srivastavem z Normandie Business School přišli na to, že téměř každý čtvrtý zkoumaný fond není ve skutečnosti spravován aktivně. To znamená, že do něj jeho správci nevybírají akcie, které na základě své analýzy považují za nejlepší. Ale pouze „slepě“ následují určitý index.

„Správce vám říká: Speciálně jsem vybral určité akcie. Ale přitom do toho produktu vybere prakticky všechny a ve stejném poměru, jako jsou třeba v indexu S&P 500 nebo MSCI World. Takže ten index vlastně zkopíruje,“ vysvětluje Ladislav Tyll.

Třeba americký index S&P 500 tvoří pět set největších amerických firem, konkrétně Apple, Microsoft, Tesla a další. Kdyby si někdo vytvořil fond a naskládal do něj tytéž akcie a v témže poměru, jako jsou v indexu, dosáhne se „svým“ fondem úplně stejných výsledků jako slavný americký index.

Bez vlastní invence si tak fondy přijdou na slušné poplatky, typicky kolem dvou procent ročně, které klienti platí v domnění, že si správce dal se strategií a mícháním akcií na míru práci.

„To za nás není úplně korektní. Kdyby byl klient rozumný, tak si koupí ETF (burzovně obchodované fondy, pozn. red.), které ten index kopíruje. A nemusí platit člověku, jenž se tváří, jako že tu pro něj vytvořil fond na zakázku,“ míní Ladislav Tyll.

Z výzkumu VŠE „vykrystalizovalo“ třináct podílových fondů, které autoři studie publikované v Journal of East-West Business podezírají z klamání klientů. Jak k závěru, že třináctka fondů aktivní správu nejspíš jen předstírá, došli?

Na denní bázi po dobu deseti let sledovali, kolik každý z 50 podílových fondů vynese. Fondy rozdělili do tří teritorií: fondy zaměřené na akcie amerických firem, evropských firem a společností napříč světem. Výkonnost pak porovnávali s výkonností indexů pro tyto oblasti, tedy S&P 500 pro Ameriku, MSCI Europe pro Evropu a MSCI World pro globální fondy.

Třináct fondů se svou výkonností od indexu téměř nelišilo. „Pokud výkonnost kopíruje prakticky jedna k jedné, pokud je odchylka (tzv. tracking error) velmi nízká, blízká nule, tak musí být ten fond statisticky a logicky postavený na stejných akcích a ve stejném poměru,“ uvádí Ladislav Tyll z Podnikohospodářské fakulty VŠE.

Výkonnost je v práci porovnána na základě dvou ukazatelů. „Čím nižší je ukazatel R a čím vyšší je tracking error, tím větší invenci do správy fondu správce dává. A naopak. Jakmile jde R² přes 90 procent a tracking error je pod pět procent, tak je velká pravděpodobnost, že jde o ‚closet index‘, tedy fond blízký indexu,“ vysvětluje metodiku Tyll.

Fondy, které se podle analýzy až příliš blíží indexům, naleznete níže v tabulkách. Jsou mezi nimi například některé Fidelity Funds či několik fondů NN zaměřených na americké akcie či vysokodividendové evropské firmy. Sedm fondů s nízkou mírou spravování je v nabídce společnosti Conseq.

Oslovení zástupci investičních společností obvinění z „pasivity“ svých aktivních fondů odmítají.

„I při aktivní správě se může stát, že výkonnost benchmarku je podobná jako výkonnost fondu. To nicméně neznamená, že i portfolio bylo po celou dobu stejné,“ tvrdí Václav Lepič z ČSOB Asset Management.

Jan Hájek, manažer fondu EAM Top Stocks, výsledky studie zpochybňuje. Výkonnost fondů se může podle něj podobat i proto, že na ni mají klíčový vliv například sazby. „Velkou část výkonnosti akcií ovlivňují společné faktory, například úrokové sazby, inflace, demografický růst, růst produktivity, riziková prémie. Proto se klidně může stát, že i portfolio, které má úplně jiné složení, bude mít velmi podobný vývoj v čase,“ uvedl Hájek.

Podle Adama Šperla, portfolio manažera Conseq Investment Management, není výzkum vypovídající, protože autoři rezignovali na kritérium „active share“, které vyjadřuje podíl akcií v portfoliu, jenž se liší od struktury srovnávacího indexu.

Podle Šperla mají dva z analyzovaných fondů, které prodává Conseq, active share menší než 60 %, což je hodnota považovaná za ‚minimum‘ pro definici aktivní správy. Dva fondy  mají tuto hodnotu dokonce nad 80, což je v kategorii large cap fondů (fondy firem s vysokou tržní kapitalizací, pozn. red.) podle něj „velice slušné“. „K označení ‚pasivní fond‘ bych byl zde skeptický,“ hájí fondy Šperl.

Podle Jana Hájka z EAM Top Stocks je pro portfolio manažery někdy složité se od indexu odchýlit už jen proto, že největší společnosti tvoří často podstatnou část indexu. A vynechat je investor logicky nechce.

„Když je index reprezentující nějaký sektor koncentrovaný jako například Nasdaq Biotech Index, tak mám co dělat, abych se dostal na „active share“ vyšší než 30, co už je považováno za dost dobrý výsledek.  25 největších společností tvoří 70% indexu a zbylých 200 dalších 30%. Když se moc neodchýlím od indexu na prvních 25 společnostech, tak na těch zbylých 200 to už nedoženu,“ uvedl Hájek pro SZ Byznys.

Hned šest podílových fondů s nízkou mírou správy nabízí nebo v období od července 2011 do června 2021 nabízela ČSOB. Jde o fondy pod správou belgické KBC, která ČSOB vlastní.

Podle Václava Lepiče, specialisty produktů a portfolií ČSOB Asset Management, klientům malá odchylka od benchmarku vyhovuje. „Obecně klienti nemají rádi, pokud se fond odchyluje od bechmarku výrazně. Když jdou akcie nahoru, tak klienti očekávají, že nahoru půjde i výkonnost fondu. Pokud by akcie šly nahoru a fond dolů, tak to klienti nesou mnohem hůře, než když odchylka od benchmarku je jen v řádu procent,“ dodává pro SZ Byznys Lepič.

Adam Šperl, portfolio manažer Conseq, tvrdí, že je navíc pro správce portfolií složité se proti mainstreamu vymezit.

„U některých fondů může opravdu být správné vysvětlení nedostatečně aktivní management. Nicméně zvlášť v posledních letech se vyspělé  akciové trhy dost proměnily. Narůstá podíl top 10 firem v hlavních indexech, je tedy čím dál těžší se aktivně vymezit. Máte-li v portfoliu více menších společností, může neúměrně narůst riziko.“

Ve sledované dekádě, která byla vesměs „býčí“, tedy rostoucí, dosáhly sledované fondy rozdílných výnosů. Nejhorší z nich 56 procent, ten nejlepší pak 220,4 procenta.

Přestože byl výnos velký, v pasivně řízených fondech byl v průměru vyšší, což potvrzují i jiné zahraniční studie. Kolik klientovi nakonec z výnosů zůstane, totiž v dlouhodobém horizontu dramaticky ovlivňují poplatky.

A na nich v podílovém fondu zaplatí více než za investici do pasivních ETF fondů. V běžném podílovém fondu se TER, tedy total expense ratio, index celkových nákladů, pohybuje kolem dvou procent.

Za 20 let vám takový poplatek z celého potenciálního výnosu „spolkne“ skoro čtvrtinu. Fintech investiční aplikace mají poplatek kolem jednoho procenta, z výnosů vám tedy za dvě dekády seberou zhruba 14 procent. A když budete investovat u brokera do pasivních fondů s poplatkem typicky 0,3 procenta, přijdete celkově o pět procent výnosů.

„V dlouhodobém horizontu se vám jako klientovi aktivně spravované fondy nevyplácejí, protože se vám s nimi nepodaří porazit trh. A když ano, tak je to spíš otázka náhody až štěstí. Když trh porazíte, tak zároveň nesete výrazně vyšší riziko,“ říká Ladislav Tyll, podle kterého mají přesto „zdánlivě“ aktivně řízené fondy jistou hodnotu. Přinášejí na trh potřebnou likviditu.

Podle Šperla z Consequ některé aktivní fondy dokážou benchmark překonat, i on ale připouští negativní efekt vyšších poplatků.

„Celá řada aktivních fondů  dokázala benchmark překonat, po zaúčtování poplatků se pak výkonnost ‚podobá‘ indexu. Konkurence je však prospěšná i zde, trend snižování poplatků u aktivních fondů je patrný.“

Pokud fondy o míře kopírování indexu své klienty transparentně informují, nemusí to pro ně znamenat ani právní ani reputační problém, domnívá se Ivo Šilha, advokát a partner Greats.

„Pokud by však docházelo k uvádění zavádějících informací v rámci povinného informování o fondu a v rámci jeho prodeje, nelze vyloučit, že to může být nejen reputační, ale i právní problém. A to zvláště pokud je fond nabízen široké veřejnosti, nikoliv jen kvalifikovaným či profesionálním investorům,“ uvedl Šilha pro SZ Byznys.

Článek byl aktualizován o vyjádření Jana Hájka (EAM Top Stocks).