Kellner byl ranař. Ale vycházelo mu to, říká finančník

Ve druhé části rozhovoru (první zde) mluví majitel kosmetického Dermacolu Vladimír Komár o svých dalších investicích a také o největší tuzemské finanční skupině PPF, k níž měl v minulosti velmi blízko.

Svou byznysovou dráhu totiž začínal s pozdějším dlouholetým akcionářem PPF Jiřím Šmejcem a s PPF také sám nejednou aktivně obchodoval. „Celá PPF teď bude opatrnější, což neznamená to, že žádný nový byznys dělat nebude. Ale podle mě to už nebude Čína ani Rusko. Přeorientují se možná na západní trhy,“ odhaduje Vladimír Komár budoucí směr skupiny PPF po smrti Petra Kellnera.

Spolupracoval jste blízko s Jiřím Šmejcem, který byl vaším spolužákem na matematicko-fyzikální fakultě, a taky s Petrem Kellnerem, jemuž jste prodával v roce 2003 svůj podíl v televizi Nova. Jak hodnotíte Kellnerovu dráhu?

S nástupem Ladislava Bartoníčka, který je hodně jiný než Kellner, se asi styl skupiny PPF změní. Kellner byl v určitém směru jako Steve Jobs, nikdy se nevyjadřoval a také by nikdy nepřiznal, že je problém. Kellner měl také mnohem dál posunuté vnímání rizika než běžný byznysmen. Byl celkem ranař.

Řada věcí se mu ale povedla?

Ano. Musel podle mě někdy zavřít oči, protože nikdo nevěřil tomu, že „to“ může dopadnout. Objektivně spočteno některé věci ani dopadnout nemohly, ale dopadly. Ostatně i když vstupoval do Novy, kterou kupoval od nás, nespočetl si řadu věcí. Ale dopadlo to dobře.

Dělal vždy docela odvážné věci. I vstup do Číny byl odvážný. Sám víte, co je tam za režim. Víte, že nemáte nic pod kontrolou. Podívejte se na Jacka Ma (jeden z nejbohatších Číňanů, zakladatel Alibaba Group, pozn. red.), který se ztratil ze dne na den. To samé v Rusku.

Jak se podle vás PPF vyvine?

Renáta Kellnerová určitě nebude dělat tak riskantní operace jako Petr Kellner. Možná se to vyvine v rodinný trust (neboli svěřenský fond, pozn. red.), který konzervativně spravuje majetek. A možná se některý z potomků Petra Kellnera potatí. Kdoví?

Kellnerův model spočíval v tom, že své manažery nasadil do koupených firem a oni tu situaci museli řešit. Ale své manažery si nevybral špatně. Nicméně Bartoníček by asi nikdy neudělal ten první krok. Tím vůbec nechci říct, že byl Kellner chytřejší než Bartoníček, to vůbec ne. Láďa Bartoníček má jen jiné vnímání rizika. Také z drtivé většiny spravuje cizí peníze, což je pro akceptaci určitého rizika samo o sobě velký rozdíl.

Celá PPF tedy bude opatrnější, což neznamená, že žádný nový byznys dělat nebude. Ale podle mě to už nebude Čína ani Rusko. Přeorientují se možná na západní trhy. Kapitálu na to mají dost.

Když jste v roce 2019 prodával svůj podíl v Primě za vyšší stovky milionů korun, neměl jste chuť vstoupit zase do něčeho většího? Přece jen více malých věcí je větší práce než jedna větší a efekt je stejný.

Na druhou stranu je to diverzifikace. V covidu se ukázalo, že to není tak špatně. Také je otázka, co je vlastně větší práce. Já ty firmy neřídím sám. Všude jsou manažeři, kteří by měli potřebným detailům rozumět víc než já. Mě navíc spíš baví věci analyzovat a propojovat, udržovat si nadhled. Když zabřednete moc hluboko do exekutivy, tak vám na to třeba nezbude dost času.

Investujete taky na finančních trzích?

Dříve jsem investoval, ale pak jsem si řekl, že vývoj trhů stejně nikdo nedokáže predikovat a nevěnuju se tomu. Udělal jsem nějakou zkušenost. Nějaké své investorské úvahy jsem zrealizoval a dokonce ziskově.

Měl jsem podíl nejen v Primě, ale dřív také v televizi Nova. Několik let poté, co jsem z Novy v roce 2003 vystoupil a od PPF ji koupila CME, analytici předvídali, že cena akcií CME poroste do nebe. Přitom se tam za panování jednoho rumunského manažera (Adrian Sarbu, pozn. red.) dělala jedna větší hloupost za druhou.

Na těch akciích jsem tehdy vydělal zhruba 30 milionů korun, i když jsem původně počítal, že to bude až 300 milionů.

Spekuloval jste na pokles ceny akcií?

Ano. Vyšlo to, ale musím říct, že poté, co jsem se toho se štěstím zbavil a zavřel pozici, jsem si oddechl. Akcie se pohybovaly na úrovni 65 dolarů za kus a já jsem byl přesvědčen, že mají hodnotu tak 20 až 30 dolarů. Proto jsem říkal, že jsem chtěl vydělat ne 30 milionů korun, ale 300 milionů.

Všichni analytici psali blbosti. Tehdy jsem pochopil úroveň finanční analýzy. Já jsem si ty finanční analýzy přečetl sám a teď vidíte, jak to jeden analytik opisuje od toho druhého. Renomovaný investiční portál, ze kterého čerpají i správci velkých investičních fondů, uváděl, že cílovka za dvanáct měsíců bude přes 70 dolarů. K tomu došel tak, že vzal zhruba deset analýz renomovaných investičních domů, které tu akcii takzvaně analyticky pokrývaly.

V Česku, kde ten byznys byl doma, to jako většinou byla Patria a Wood. Byla tam ale i jména těžkého kalibru typu Merrill Lynch. Vzalo se jednoduše deset odhadů a vydělilo deseti. Statisticky celkem dobrá metoda, kdyby ty odhady byly na sobě nezávislé. Ale jako obvykle nebyly, byly v nich úplně stejné myšlenky, přitom nesprávné a zavádějící. Opakuji, cena už v tu chvíli byla 65 dolarů za akcii, a to už bylo víc než stonásobek zisku.

Tedy násobně víc než některé dnešní předražené technologické akcie. Jinými slovy byla nesmírně předražená?

Ano, ukazatel P/E (cena akcie v poměru k zisku, pozn. red.) byl asi 100. Svým způsobem horší než Tesla, protože v Tesle můžete alespoň věřit, že Elon Musk je kouzelník. Tohle byl ale starý televizní byznys. Skupina CME, která tehdy ještě měla televizi i na Ukrajině, se prezentovala analytikům, s tím, že na trhu střední a hlavně východní Evropy pokrývá asi 100 milionů lidí. Následně porovnávali poměr velikosti HDP k výdajům na reklamu. CME argumentovala, že má na svém trhu tyto výdaje třikrát nižší než na západních trzích, takže na jejích trzích bude růst rychleji nejen HDP, ale násobně rychleji ještě porostou výdaje na reklamní trh. To dává logiku.

Akorát, když máte dvě třetiny zisku EBITDA z Česka, a v Česku je poměr reklamních výdajů v poměru k HDP už téměř stejný jako v Německu, a lidé, o kterých mluvíte, jsou hlavně na Ukrajině, kde máte televizi, ve které se soudíte o licenci, nedává to už moc smysl.

To všechno bylo ale možné vyčíst i z prezentací CME pro investory?

Z prezentací ne, tam se vám managment firmy snaží věci nalakovat hezky. Když si ale říkáte analytik, tak byste to vyčíst měl, protože ve finančních zprávách CME to včetně soudních sporů o licenci na Ukrajině bylo popsáno. Vrchol pak byl, když vyšla nějaká kvartální zpráva, kde se ukázalo, že zisk v tom roce nebude ani poloviční. Predikovali, tuším, dva dolary zisku a dosáhli jen asi půl dolaru na akcii.

Ale Sarbu na konferenčním hovoru říkal, že firma udělala opatření, že už to bude lepší, a za tři roky bude EBITDA o 20 procent výš. Pamatuji, že hned potom vydal hlavní analytik Patria Finance doporučení nakupovat do cílové ceny o 10 dolarů vyšší než předtím. Celkem mě tím šokoval, tak jsem si podrobně prostudoval, co ho k tomu vedlo. A bylo to velmi jednoduché.

Ale zpět k mému obchodu. Hodnota akcií vůbec nespadla, jak jsem předpokládal, ale díky takto chytrým analýzám rostla. Musel jsem tedy průběžně doplácet rozdíl v ceně, naštěstí jsem měl v té době dost hotovosti. Naštěstí je takovýto virtuální svět dost volatilní, takže brzo ta akcie zas hodně spadla. Akcie jsem nakupoval za 65 korun a za 58 jsem tu pozici zavřel.

Máte tedy radši reálné věci?

Pohrál jsem si, ale přece jen bych spíš rád vytvořil reálný byznys, který lze ovlivňovat mnohem víc než akciový trh. Když jdete v byznysu do detailu, tak podnikání není loterie. Na straně finančního investora je to mnohem větší riziko.

Máte ještě jednu firmu, která není moc známá. Palivové karty Axigon. Jak si stojí?

Jsou to dnes především tankovací karty a původně to byl katalog firem, který jsem mimochodem kupoval kdysi před více než deseti lety také od PPF a od Hospodářské komory.

Máme karet několik a nejzajímavější jsou asi ta palivová, se kterými významně ušetříte u čerpacích stanic Shell a Eurooil. Například Shell nám poskytuje na týden fixované ceny paliv, které jsou nižší i o několik korun za litr, než jsou běžné ceny v Praze či na dálnicích. Naší kartou natankujete na asi 1200 stanicích, například i u OMV či Benziny, kde sice nemáte slevu, ale minimálně nezaplatíte poplatek jako při použití jiných karet.

Kolik máte zákazníků?

Máme kolem 10 tisíc firem, asi 60 tisíc karet a obrat byl v minulém roce 1,6 miliardy korun. Není na tom taková marže jako na kosmetice, takže máme zisk asi 25 milionů korun.

Klíčová věc je hlídat riziko. Takže se musíme slušně, ale důrazně připomenout, když někdo zapomene zaplatit, protože pracujeme s malou marží a proteče přes nás hodně peněz, takže ztráta může nastat velmi rychle. Máme teď už všechny pohledávky pojištěné, takže jsme riziko minimalizovali. Na druhou stranu si pojištění můžeme dovolit především proto, že o nás mají pojišťovny zájem, protože máme minimum neplatičů.

Předpokládám, že tedy chcete na trhu růst?

Rozhodně. Jsme výrazně levnější a máme lepší podmínky než CCSka, která má obrat řádově 10 miliard korun. Takže můžeme ještě urvat kus trhu.

Náš produkt je postaven na tom, že téměř vždy natankujete za cenu, za kterou z několika tisíc čerpacích stanic v ČR prodává sto nejlevnějších. Netvrdím, že bude zaručeně úplně nejlevnější. Pokud někdo nemá nic jiného na práci než hledat, kde v okruhu 50 km nejlevněji natankuje, tak patrně někdy narazí třeba na Tak Ono, které bude v tu chvíli ještě o něco levnější. S našimi kartami můžete tankovat na stanicích Shell, které jsou ve městech, na dálnicích a hlavních silničních tazích, a přitom vždy ušetřit několik korun za litr. Nemusíte měnit svoje chování, nemusíte nic hledat a nikam dojíždět, přitom na každém firemním autě ušetříte tisíce korun za palivo. Samozřejmě nemusíte na svém chování nic měnit i bez naší karty, pokud vás ta úspora několika tisíc na auto nezajímá.

Zatím se nám, kromě covidových uzávěr, daří neustále růst, takže se zdá, že naše karty potenciální klienty zajímají. Na těch 100 milionů zisku se to proto, věříme, vytáhnout dá. Průběžně máme nabídky, že to od nás někdo chce koupit. Ale ještě je čas počkat.